孟磊（瑞银证券中国股票策略分析师）九游体育app娱乐

盈利：晨曦乍现

在基准情境下，揣度 2025 年 A 股沪深 300 指数的每股盈利增长 6%。

具体而言，由于本钱商场心绪改善、银行资产质地谨慎，金融股的盈利有望保捏恰当。非金融板块的盈利增长可能因战略利好和低基数效应而反弹。

建议投资者密切暖和国度统计局发布的工业企业利润的增长情况，因其与联系 A 股工业板块的盈利增长笼统联系。

此外，需暖和商场对沪深 300 指数盈利增长预期的转换。咱们发现过往辅导显露，历史上的转换趋势在 4 月前后出现分化。

要是趋势规复上行或保捏相对谨慎，则标明全年盈利增长动能无虞，沪深 300 指数的全体盈利时刻恰当。要是 2025 年 4 月盈利预测下调，咱们可能需要从头转换基准预测。

估值：历史均值并非上限

由于 A 股商场的全体市盈率在阅历反弹后，接近其 5 年均值，很多投资者难以笃定商场还有若干高潮空间。

咱们合计历史估值均值并非上限，而 A 股商场的估值有望在 2025 年上行。

咱们成列了五大催化剂：一是盈利增长复苏，无风险利率下降；二是更明确的财政复古；三是强盛的个东说念主投资者净流入；四是"耐烦本钱"入市；五是人人投资者总结。

催化剂之一——盈利增长复苏，无风险利率下降。

咱们合计，盈利增长复苏将推动 A 股商场市盈率倍数小幅普及。在盈利强盛的年份（2017 年、2019 年和 2021 年），咱们看到悉数 A 股的市盈率倍数要么远高于均值，要么显贵普及。尽管近期股市大幅反弹，但万得全 A 指数量下的市盈率为 18.2 倍，仍比 2021 年的均值低 11%，比 2017 年的均值低 14%。

事实上，咱们不雅察到 A 股盈利预期在这两年被上调。由于 A 股的盈利可能已触底，并有望在 2025 年缓缓复苏，咱们合计盈利身分有望在 2025 年从头助力普及估值。

此外，十年期中国国债的到期收益率，频年来呈下行趋势——从 2021 年 10 月底的 3% 以上降至近期的 2% 露面。即使在阅历近期股市反弹后，A 股商场的股权风险溢价后仍远高于历史均值，标明商场风险偏好有进一步普及的空间。咱们合计，在盈利增长和无风险利率下降的共同作用下，2025 年估值倍数有望小幅普及。

催化剂之二——更明确的财政复古。

总体而言，咱们揣度政府鄙人一阶段将给与愈加积极的财政战略，这故意于 A 股估值。

早前召开的寰宇东说念主大常委会会议晓喻了最新一轮的财政复古步调，债务置换界限绸缪达 10 万亿元，以缓解方位政府的隐性债务职守。2025 年，咱们的经济团队揣度，政府或将加码战略复古力度。

2024 年 12 月中旬的中央经济使命会议晓喻了 2025 年需齐全的要害方向。2025 年，咱们建议投资者密切暖和 3 月召开的两会，届时政府将公布更多经济方向和增长拓荒。

事实上，A 股商场的发扬与全体政府支拨挂钩。当年辅导显露，A 股商场的发扬与显性政府支拨联系，因为后者推动总需求，影响投资者对经济和战略的揣度。另一个宗旨是信贷脉冲。

从历史上看，信贷脉冲与沪深 300 指数升沉 6 个月收益具有联系性。咱们的经济询查团队揣度，2025 年信贷脉冲将增强，而沪深 300 指数也将因此走强。

催化剂之三——强盛的个东说念主投资者净流入。

短期来看，咱们不雅察到商场心绪活跃，散户资金奋勇入场。A 股逐日成交额和融资余额均呈上升趋势。多量的乐不雅心绪也体目下新增 A 股投资者数量上。字据咱们的估算，10 月约 390 万新投资者开设了 A 股账户，是 2024 年前 9 个月平均水平的 4.7 倍。揣度改日，咱们建议投资者密切暖和这些宗旨，以追踪个东说念主投资者心绪。

中期来看，逾额储蓄可能将渐渐开释，其中部分可能参加股市。由于当年几年住户倾向于驻扎性储蓄。咱们算计放纵 2024 年第三季度末，中国度庭部门的累计逾额储蓄约为 6 万亿元。要是宏不雅口头改善、住户信心规复，部分积存的逾额储蓄可能参加 A 股商场。

长久来看，在近几年楼市下行后，本钱商场（尤其是 A 股商场）是最佳的家庭钞票蓄池塘。A 股商场具有后劲，因为传统高收益债券的收益率似乎呈捏续下行的趋势；相信融资和其他快乐产物的监管收紧；A 股捏续上行，为投资者提供可不雅的薪金，此外本钱商场改良鼓吹。此外，2024 年政府屡次发声，坚决爱戴中国本钱商场谨慎。

除了散户资金流入外，公募基金新刊行量自 9 月底反弹。自 2024 年级首以来，资金不休涌入 ETF，似乎成为现时投资者的首选，放纵 2024 年第三季度末，被迫型股票基金的资产处理界限超过了主动型股票基金。事实上，近期推出的中证 A500ETF 在该指数发布仅 35 个往还日后，其总认购界限就打破了 2000 亿份。

催化剂之四——"耐烦本钱"入市。

2025 年在战略复古下，"耐烦本钱"将捏续投资 A 股商场。2024 年 4 月召开的中共中央政事局会议建议要"壮大耐烦本钱"。

险资和"国度队"是二级商场中自然的"耐烦本钱"，因其专注于中永恒投资，或者承受短期的股价波动。咱们合计，保障产物的捏续受宽待、债券收益率镌汰以及对股票商场的建立提高将为 A 股商场带来更多资金。

中央汇金或更为广义的"国度队"，是"耐烦本钱"的另一股强放浪量。当商场心绪过于悲不雅时，"国度队"频频会逆势操作以谨慎商场，如 2024 年 1 月的情况通常，"国度队"大多投资于沪深 300 指数 ETF。咱们留意到在商场回调时间，沪深 300 指数 ETF 的总份额会加多。咱们合计，"国度队"将在股市再次出现非感性下落时爱戴本钱商场的谨慎。

催化剂之五——人人投资者总结。

跟着近期出台的战略起效、本钱商场心绪规复，人人投资者将缓缓重返 A 股商场。短期内，人人机构投资者对 A 股商场的参与度在较猛进度上受到宏不雅经济复苏和房地产商场企稳全体进展的影响。咱们合计，若出台的复古战略或者谨慎房地产商场活动，人人投资者可能重拾对 A 股商场的信心并总结。估值方面，沪深 300 指数的估值远低于 MSCI 新兴商场（剔除中国）指数，即使该折价幅度收窄三分之一，中国股票也会较现时水平大幅高潮。

预期：乐不雅与悲不雅气象

2025 年，在乐不雅气象下，咱们合计更为积极的财政战略和国内房地产商场企稳，将会推动沪深 300 指数在 2025 年盈利增长 9%。而在悲不雅气象下，沪深 300 指数在 2025 年盈利增速或仅为 1%。

建立：投资主题与战术性作风

咱们建议投资者在 2025 年暖和以下投资主题：更强有劲且更明确的战略宽松的受益者；自主可控与国产替代加快；由并购所带来的第二增长弧线；在市值处理和股东薪金改良下，优质企业的估值重构。

在作风建立方面，咱们合计由于商场中期揣度向好，"成长"作风可能跑赢"价值"作风。由于高 beta 属性以及受益于有余的商场流动性，小盘股可能在 2025 年上半年跑赢大盘股。在行业偏好方面，战术上看好受益于有余的商场流动性以及战略利好的行业。看好电子、家用电器、通讯、国防军工和保障。

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